北京2019年6月10日 /美通社/ --“募資市場(chǎng)增量銳減，基金面臨退出壓力，如何才能突圍？” 5月30日，在北拓資本與混沌創(chuàng)友會(huì)聯(lián)合舉辦的私享會(huì)上，一位頭部投資機(jī)構(gòu)資深投資人在會(huì)場(chǎng)上反復(fù)追問(wèn)著。
過(guò)去的2018年，整個(gè)一級(jí)市場(chǎng)不容樂(lè)觀。業(yè)內(nèi)曾有這樣的聲音，現(xiàn)階段國(guó)內(nèi)VC/PE行業(yè)的退出格局是：10%能IPO，10%能并購(gòu)?fù)顺觯?0%會(huì)死掉，60%在發(fā)展中。換言之，百分之七八十的項(xiàng)目是沒(méi)有辦法退出的，這還是僅僅國(guó)內(nèi)一線機(jī)構(gòu)的投資數(shù)據(jù)，真實(shí)情況或許更加殘酷。
第三方數(shù)據(jù)也進(jìn)一步印證了行業(yè)的擔(dān)憂，根據(jù)清科研究中心發(fā)布的《2018年中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)回顧與展望》，2018年股權(quán)投資案例數(shù)量共10,021起，退出數(shù)量2,657筆，僅占到總量的約26.5%。盡管國(guó)內(nèi)的主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、新三板、科創(chuàng)板等多層次資本市場(chǎng)逐步完善，境外以香港、美國(guó)為代表的資本市場(chǎng)也給企業(yè)提供了更多的選擇和機(jī)會(huì)，但股權(quán)退出依然是國(guó)內(nèi)各大投資機(jī)構(gòu)最為棘手的問(wèn)題之一。
曾經(jīng)充滿期待的IPO神話，正在慢慢走下神壇。過(guò)去幾年，在資本熱潮和一、二級(jí)市場(chǎng)的套利空間下，大量投資機(jī)構(gòu)紛紛押寶PRE-IPO階段項(xiàng)目，以博弈的心理進(jìn)行投資，只“投”不“管”，期待IPO上市后直接賣出。然而，隨著IPO普遍遇冷，上市節(jié)奏放緩，基金陸續(xù)到期壓力等多種因素疊加，大量機(jī)構(gòu)陷入較被動(dòng)的境況。
面對(duì)錯(cuò)綜復(fù)雜的市場(chǎng)環(huán)境以及基金到期潮的來(lái)臨，如何才能實(shí)現(xiàn)困境突圍？擁有多年一級(jí)市場(chǎng)老股交易實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的北拓資本，在近期正式組建專業(yè)團(tuán)隊(duì)，將一級(jí)市場(chǎng)的老股退出服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)化、組織化，從企業(yè)股權(quán)服務(wù)顧問(wèn)角度給出了新的解決思路。
退出之痛
為什么一級(jí)市場(chǎng)股權(quán)退出難？
相較于美元基金，人民幣基金的存續(xù)期限較短，多是“3+2”、“5+2”或“7+2”模式，國(guó)內(nèi)大量的基金誕生于2010年至2014年，截至目前均已面臨到期困境。再加之前幾年新三板的投資熱潮，約有6,000億基金陸續(xù)發(fā)起，當(dāng)下同樣面臨退出壓力，私募股權(quán)退出的迫切程度愈發(fā)升級(jí)。
與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)一級(jí)市場(chǎng)退出路徑單一已成為業(yè)內(nèi)公認(rèn)難題。不同于歐美市場(chǎng)成熟的二手份額交易市場(chǎng)環(huán)境，國(guó)內(nèi)的S基金（PE二級(jí)市場(chǎng)）仍處于摸索定價(jià)的初級(jí)階段，基金體量?jī)H占PE凈資產(chǎn)總值的約3%。而IPO和并購(gòu)?fù)顺龅恼急仁冀K偏低，以業(yè)內(nèi)一線投資機(jī)構(gòu)為例，成功退出率也僅僅在20%左右，約有近80%的項(xiàng)目無(wú)法有效退出，可見(jiàn)股權(quán)投資退出難度之大。
北拓之見(jiàn)
超長(zhǎng)視角下的資本市場(chǎng)成熟之路
作為“募、投、管、退”完整周期的最后一個(gè)環(huán)節(jié)，無(wú)論基金管理人的募資能力多強(qiáng)大，投資研判能力多深入，投后管理多完善，只有在“退出”環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)收益，才能為投資人帶來(lái)真正意義的回報(bào)。面臨“退出難”的現(xiàn)狀，一級(jí)私募市場(chǎng)卻也是喜憂參半。
對(duì)于投資機(jī)構(gòu)而言，在當(dāng)下的資本環(huán)境不樂(lè)觀和資管新規(guī)的雙重挑戰(zhàn)下，原有募資增量渠道已經(jīng)被凍結(jié)亦或是正在面臨挑戰(zhàn)，盤活手中的過(guò)往股權(quán)“資源”，則被諸多GP視為“救世主”般的存在。
但如果從更長(zhǎng)的周期視角去審視，今天市場(chǎng)上所遇到的“退出”困境，其早已成為中國(guó)資本市場(chǎng)走向成熟所要邁過(guò)的“門坎”，是中國(guó)GP走向成熟的“成人禮”。只有解決好“退”，創(chuàng)投和資本服務(wù)才能實(shí)現(xiàn)持續(xù)、健康成長(zhǎng)。
困境之源
股權(quán)退出難起何處
北拓從2015年開(kāi)始聚焦以“股權(quán)服務(wù)為中心”的企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)，基于過(guò)往幾年的探索與實(shí)踐，我們發(fā)現(xiàn)在一級(jí)市場(chǎng)老股交易過(guò)程中存在諸多挑戰(zhàn)。
第一，企業(yè)配合意愿有限。在目前尚未成熟的一級(jí)市場(chǎng)股權(quán)退出環(huán)境下，缺失風(fēng)控的老股交易處理方式擾亂了企業(yè)的估值定價(jià)和市場(chǎng)商譽(yù)，造成企業(yè)配合意愿不高。此外，與新股發(fā)行不同，老股交易絕大多數(shù)是三方甚至是多方博弈，如何在風(fēng)控的前提下高效協(xié)調(diào)各方利益和訴求，解決信息不對(duì)稱的問(wèn)題，是考驗(yàn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的重要挑戰(zhàn)。
第二，定價(jià)依據(jù)難以達(dá)成共識(shí)。老股交易的定價(jià)主要是由企業(yè)的基本面和市場(chǎng)上的供求關(guān)系所共同決定的。首先，受企業(yè)配合意愿的影響，買方往往較難對(duì)企業(yè)基本面進(jìn)行深入了解或盡調(diào)，而僅參考企業(yè)上一輪融資估值進(jìn)行粗暴定價(jià)，對(duì)交易各方均有失偏頗；其次，企業(yè)的基本面更是會(huì)對(duì)其股權(quán)在市場(chǎng)上的供需關(guān)系存在決定性影響，另外股權(quán)轉(zhuǎn)讓涉及多方，且持股成本不一，定價(jià)預(yù)期及估值判斷方式也不盡相同，因此，客觀及專業(yè)的定價(jià)成為影響股權(quán)轉(zhuǎn)讓的主要難點(diǎn)。
第三，合格買方難以精準(zhǔn)觸達(dá)。如前文所述，相較于國(guó)外市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)的S基金尚未成熟，體量總體偏小，同時(shí)考慮到國(guó)內(nèi)工商變更流程千差萬(wàn)別且成本偏高，因此優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的股權(quán)持有者和合格成熟的股權(quán)受讓方需要花費(fèi)大量的時(shí)間和精力相互找尋及鑒別。因此，如何精準(zhǔn)高效地找到投資機(jī)構(gòu)并對(duì)以合適的資產(chǎn)，將是提升轉(zhuǎn)讓成功率的保證。
破局之術(shù)
有的放矢，助力困境突圍
北拓資本的信心源于對(duì)老股轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的持續(xù)深入思考以及豐富實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)累積。自2017年，北拓在原有新股融資顧問(wèn)業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，主動(dòng)洞察到成長(zhǎng)型企業(yè)所存在的老股東退出的普遍需求，開(kāi)始涉足“老股轉(zhuǎn)讓”領(lǐng)域。截至目前，北拓已完成包括華圖教育、神州優(yōu)車、微盟集團(tuán)、合全藥業(yè)、九次方大數(shù)據(jù)在內(nèi)的23個(gè)交易案例，對(duì)應(yīng)交易規(guī)模近40億人民幣，成為業(yè)內(nèi)名副其實(shí)的“老股交易”專家。
針對(duì)企業(yè)配合意愿有限的痛點(diǎn)。北拓秉承“以股權(quán)服務(wù)為中心的企業(yè)服務(wù)提供商”的定位，致力于幫助優(yōu)秀的企業(yè)增長(zhǎng)得更好，活得更好?！袄瞎赊D(zhuǎn)讓”業(yè)務(wù)之于北拓，是建立在與企業(yè)價(jià)值和需求充分共識(shí)的基礎(chǔ)之上，通過(guò)主動(dòng)管理企業(yè)Captable，適時(shí)激活Captable的流動(dòng)性，協(xié)助企業(yè)完成合理定價(jià)、促成交易。
針對(duì)定價(jià)共識(shí)痛點(diǎn)。北拓從企業(yè)商業(yè)計(jì)劃書、行業(yè)分析、估值模型等多維度進(jìn)行有效整合輸出，系統(tǒng)性地梳理企業(yè)的價(jià)值。同時(shí)根據(jù)企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展需要、融資需求、歷史融資情況等因素，北拓制定了3套針對(duì)性定價(jià)方案來(lái)確保交易過(guò)程中的科學(xué)定價(jià)：
針對(duì)合格買家難以精準(zhǔn)觸達(dá)的痛點(diǎn)。豐富的“老股轉(zhuǎn)讓”業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)讓北拓迅速建立起了認(rèn)知優(yōu)勢(shì)，并敏銳地洞察到交易中的“下沉”和“出?！壁厔?shì)。
所謂“下沉”包含兩個(gè)維度：一方面是地域下沉，從北上廣深、長(zhǎng)三角、珠三角、京津冀等發(fā)達(dá)地區(qū)的投資機(jī)構(gòu)向二線省會(huì)城市、中部、西部、西南的重點(diǎn)城市中的投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行下沉；另一方面是機(jī)構(gòu)類型下沉，根據(jù)機(jī)構(gòu)投資策略、資金管理規(guī)模和管理成熟度的不同，由業(yè)內(nèi)頭部機(jī)構(gòu)向肩部機(jī)構(gòu)或腰部機(jī)構(gòu)進(jìn)行下沉。
同樣，“出海”也包括地域和基金類型兩個(gè)維度：首先，位于“紐約、倫敦、新加坡、香港”等國(guó)際金融中心的優(yōu)質(zhì)投資機(jī)構(gòu)依舊對(duì)境內(nèi)頭部企業(yè)股權(quán)存有濃厚興趣。其次，中國(guó)在全球資產(chǎn)配置中的重要性和關(guān)注度越發(fā)凸顯，近幾年由共同基金、養(yǎng)老基金、家族辦公室基金所構(gòu)成的海外長(zhǎng)期基金正在加大對(duì)于境內(nèi)一級(jí)市場(chǎng)股權(quán)投資布局，除了希望搶占中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)所帶來(lái)的紅利效應(yīng)，相較于境外，國(guó)內(nèi)當(dāng)前較為穩(wěn)定的投資收益率也有一定的優(yōu)勢(shì)。
承載之道
與其更好，不如不同
區(qū)別于業(yè)內(nèi)模仿、追隨的發(fā)展方式，北拓選擇了一條不同的發(fā)展路徑，致力于在內(nèi)部運(yùn)營(yíng)管理中打造組織化命題，通過(guò)專業(yè)的分工和組織化、系統(tǒng)化管理，北拓成功打造了一支行業(yè)內(nèi)效率高、規(guī)模龐大的資本市場(chǎng)服務(wù)團(tuán)隊(duì)，并可根據(jù)項(xiàng)目需要，快速組建項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)，“純老股”項(xiàng)目執(zhí)行周期在1-6個(gè)月，最快項(xiàng)目交易僅用時(shí)7天。
目前，北拓已成功在北京、上海、深圳、成都、杭州、蘇州、香港、紐約設(shè)立辦公室，并由此構(gòu)建了精準(zhǔn)有效的新老股投資機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)，覆蓋中國(guó)境內(nèi)潛在S基金、準(zhǔn)S基金以及有明確老股交易意愿的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)。這些投資機(jī)構(gòu)在資金稟賦、地域行業(yè)、管理規(guī)模、投資策略等方面存在天然差異，認(rèn)知不盡相同，通過(guò)大量人力、信息技術(shù)投入完成海量多樣化機(jī)構(gòu)儲(chǔ)備以及分層管理機(jī)制，有效激活重點(diǎn)項(xiàng)目自上而下流轉(zhuǎn)。
“退的好與投的好一樣重要”，面對(duì)一級(jí)市場(chǎng)股權(quán)退出的行業(yè)困局，北拓已率先吹起了“破局”號(hào)角。
