固定收益5月報(bào)：信用債收復(fù)失地 警惕短端風(fēng)險(xiǎn)

一、 基礎(chǔ)市場(chǎng)回顧

5月債券市場(chǎng)整體震蕩上行。中債總財(cái)富指數(shù)收于146.14點(diǎn)，相比上月末上升0.44%。從分項(xiàng)來看，中債國債總財(cái)富指數(shù)、金融債總財(cái)富指數(shù)、企業(yè)債總財(cái)富指數(shù)和中債短融總財(cái)富指數(shù)全月分別上漲0.42%、0.46%、1.13%、和0.36%。

資料來源：Wind，好買基金研究中心

中債銀行間固定利率國債到期收益率曲線顯示，一年期國債收益率為2.87%,上行8.40個(gè)基點(diǎn)，十年期國債收益率為3.44%，下行0.82個(gè)基點(diǎn)。

資料來源：Wind，好買基金研究中心

銀行間一年期AAA級(jí)企業(yè)債收益率下行6.71個(gè)基點(diǎn)，三年期AAA級(jí)企業(yè)債收益率下行7.17個(gè)基點(diǎn)，十年期AAA級(jí)企業(yè)債收益率下行8.04個(gè)基點(diǎn)，分別為3.94%、4.27%和5.04%。銀行間一年期AA級(jí)企業(yè)債收益率下行7.71個(gè)基點(diǎn)，三年期AA級(jí)企業(yè)債收益率下行11.20個(gè)基點(diǎn)，十年期AA級(jí)企業(yè)債收益率下行8.04個(gè)基點(diǎn)，分別為4.42%、5.00%和6.31%。

5月，一年期AAA級(jí)企業(yè)債信用利差縮小12.20個(gè)基點(diǎn)，十年期縮小了9.81個(gè)基點(diǎn)。AA級(jí)企業(yè)債的信用利差方面，一年期縮小了13.20個(gè)基點(diǎn)，十年期縮小了9.81個(gè)基點(diǎn)。從絕對(duì)值水平看，高等級(jí)信用債1-5年期利差已明顯位于歷史1/2位以下;而中低評(píng)級(jí)短端品種則在歷史1/4低位處窄幅震蕩。

二、 宏觀經(jīng)濟(jì)狀況

1. 宏觀經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇

中國物流與采購聯(lián)合會(huì)發(fā)布的2013年5月份中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)(PMI)為50.8%，比上月回升0.2個(gè)百分點(diǎn)。5月份制造業(yè)PMI指數(shù)回升具有一定的普遍性，不僅各分項(xiàng)指數(shù)全面回升，而且行業(yè)企穩(wěn)基本面擴(kuò)大。顯示當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行基本態(tài)勢(shì)穩(wěn)中見升。其中，采購量指數(shù)為51.5%，較上月上升0.5個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)三個(gè)月保持在51%以上。與此相應(yīng)，產(chǎn)成品庫存指數(shù)、原材料庫存指數(shù)低位回升，購進(jìn)價(jià)格指數(shù)明顯反彈，較上月回升5個(gè)百分點(diǎn)，庫存調(diào)整呈見底跡象。

5月生產(chǎn)指數(shù)小幅回升至53.3%，比上月上升0.7個(gè)百分點(diǎn)。從行業(yè)看，電氣機(jī)械器材制造業(yè)、計(jì)算機(jī)通信電子設(shè)備及儀器儀表制造業(yè)、鐵路船舶航空航天運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)、通用設(shè)備制造業(yè)和化學(xué)纖維及橡膠塑料制品業(yè)等16個(gè)行業(yè)高于50%;汽車制造業(yè)、農(nóng)副食品加工業(yè)、專用設(shè)備制造業(yè)、化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)5個(gè)行業(yè)低于50%。

新訂單指數(shù)為51.8%穩(wěn)中略升，比上月上升0.1個(gè)百分點(diǎn)。從行業(yè)看，電氣機(jī)械器材制造業(yè)、計(jì)算機(jī)通信電子設(shè)備及儀器儀表制造業(yè)、化學(xué)纖維及橡膠塑料制品業(yè)、金屬制品業(yè)等13個(gè)行業(yè)高于50%;木材加工及家具制造業(yè)位于50%;汽車制造業(yè)、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)、化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)等7個(gè)行業(yè)低于50%。

5月原材料庫存指數(shù)為47.6%，比上月上升0.1個(gè)百分點(diǎn)。從行業(yè)來看，紡織服裝服飾業(yè)、計(jì)算機(jī)通信電子設(shè)備及儀器儀表制造業(yè)、化學(xué)纖維及橡膠塑料制品業(yè)和食品及酒飲料精制茶制造業(yè)4個(gè)行業(yè)高于50%;木材加工及家具制造業(yè)、農(nóng)副食品加工業(yè)、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)、化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)、有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)和醫(yī)藥制造業(yè)等17個(gè)行業(yè)低于50%。

資料來源：Wind，好基金研究中心

2013年4月，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(zhǎng)9.3%，增速比上月回升0.4個(gè)百分點(diǎn)。從環(huán)比看，4月份全國規(guī)模以上工業(yè)增加值比上月增長(zhǎng)0.87%，增速比上月加快0.20個(gè)百分點(diǎn)。1至4月份，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)9.4%。

分行業(yè)看，4月份，41個(gè)大類行業(yè)中有40個(gè)行業(yè)增加值保持同比增長(zhǎng)。其中，紡織業(yè)增長(zhǎng)10.1%，化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)增長(zhǎng)12.3%，非金屬礦物制品業(yè)增長(zhǎng)11.3%，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)增長(zhǎng)9.2%，通用設(shè)備制造業(yè)增長(zhǎng)10.5%，汽車制造業(yè)增長(zhǎng)12.9%，鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)增長(zhǎng)1.5%，電氣機(jī)械和器材制造業(yè)增長(zhǎng)10.6%，計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)增長(zhǎng)10.7%，電力、熱力的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增長(zhǎng)5.5%。

2013年1-4月份，全國固定資產(chǎn)投資91319億元，同比名義增長(zhǎng)20.6%，增速比1-3月份回落0.3個(gè)百分點(diǎn)。從環(huán)比看，4月份固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)1.63%。從數(shù)據(jù)看，基建投資增速明顯放緩，但房地產(chǎn)開發(fā)投資增速卻顯著加快。房地產(chǎn)投資增速加快，與1季度貨幣金融數(shù)據(jù)所反映的資金較多地流入房地產(chǎn)業(yè)有關(guān)，顯示房地產(chǎn)業(yè)對(duì)其他實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的擠壓加劇。

分產(chǎn)業(yè)看，1-4月份，第一產(chǎn)業(yè)投資1770億元，同比增長(zhǎng)32.1%，增速比1-3月份加快0.7個(gè)百分點(diǎn);第二產(chǎn)業(yè)投資39118億元，增長(zhǎng)16.3%，增速加快0.1個(gè)百分點(diǎn);第三產(chǎn)業(yè)投資50431億元，增長(zhǎng)23.9%，增速回落0.6個(gè)百分點(diǎn)。

從項(xiàng)目隸屬關(guān)系看，1-4月份，中央項(xiàng)目投資4444億元，同比增長(zhǎng)8.5%，增速比1-3月份回落3.1個(gè)百分點(diǎn);地方項(xiàng)目投資86875億元，增長(zhǎng)21.3%，增速回落0.1個(gè)百分點(diǎn)。

資料來源：Wind，好買基金研究中心

4月份,中國進(jìn)出口總值3559.6億美元,增長(zhǎng)15.7%。其中出口1870.6億美元,增長(zhǎng)14.7%;進(jìn)口1689億美元,增長(zhǎng)16.8%;貿(mào)易順差181.6億美元,收窄1.7%。4月貿(mào)易數(shù)據(jù)尤其是出口大幅高于市場(chǎng)預(yù)期，主要源自與香港貿(mào)易額的激增，這其中有熱錢流入導(dǎo)致數(shù)據(jù)的虛高。隨著監(jiān)管層最近宣布的管理非常規(guī)資金流入的措施生效，未來幾個(gè)月中國出口和進(jìn)口增長(zhǎng)有望回歸正常水平。

2.資金面維持流動(dòng)性平穩(wěn)

4月份社會(huì)融資規(guī)模為1.75萬億元，比上年同期多7833億元。其中，當(dāng)月人民幣貸款增加7929億元，同比多增1111億元;外幣貸款折合人民幣增加847億元，同比多增751億元;委托貸款增加1926億元，同比多增911億元;信托貸款增加1953億元，同比多增1916億元;未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票增加2209億元，同比多增1930億元;企業(yè)債券凈融資1900億元，同比多1013億元;非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資274億元，同比多84億元。

金融機(jī)構(gòu)4月新增外匯占款2943.54億元，截至4月底外匯占款總計(jì)27363萬億元。從去年12月以來，金融機(jī)構(gòu)外匯占款已連續(xù)5個(gè)月增長(zhǎng)。隨著經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)、外圍流動(dòng)性寬松和人民幣升值，企業(yè)和居民結(jié)匯意愿上升、售匯意愿下降，這是外匯占款增長(zhǎng)的主要原因。未來全球經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)仍有不確定性，外匯占款將呈波動(dòng)態(tài)勢(shì)。

5月，央行公開市場(chǎng)凈投放資金1,300億元，延續(xù)了4月份單月凈投放的格局，但凈投放量較4月增加了逾3成，創(chuàng)下了年內(nèi)新高。其中包括2,300億元票據(jù)到期;2,450億元正回購到期;920億央票發(fā)行;2,530億元正回購操作，期間央行沒有下調(diào)存準(zhǔn)，降息等措施。5月的焦點(diǎn)在央行時(shí)隔16個(gè)月再次發(fā)行央票。不過從招標(biāo)后的結(jié)果看，還是緩解了市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性收緊的擔(dān)憂。整月央票的發(fā)行量遠(yuǎn)低于央票到期規(guī)模，公開市場(chǎng)每周基本采取凈回籠與凈投放相結(jié)合的方式進(jìn)行調(diào)控。央票重啟的意義，主要還是應(yīng)對(duì)外匯占款的大幅增加以央票和正回購到期的高峰?？傮w上央行公開市場(chǎng)操作仍著眼于保持流動(dòng)性的相對(duì)平穩(wěn)。銀行間7天質(zhì)押式回購利率在中下旬波動(dòng)有所加大，月末該利率為4.8103%。資金利率的上升一方面是財(cái)政繳款所致，另一方面，監(jiān)管層對(duì)于熱錢流入的控制，以及外匯占款趨緩的預(yù)期也是重要因素。

三、 固定收益類基金發(fā)行

5月新成立的固定收益類基金共計(jì)33只(A、B、C分開計(jì)算)相比上月數(shù)量提升金三分之一。合計(jì)募集規(guī)模為522.87億元，平均首募規(guī)模15.84億元。從5月所有新募集的基金看，還是以固定收益類基金為主。未來在利率市場(chǎng)化的進(jìn)程中，債券市場(chǎng)規(guī)模有望持續(xù)擴(kuò)大。

5月份成立的固定收益類基金

資料來源：Wind，好買基金研究中心

正在募集基金

資料來源：Wind，好買基金研究中心

四、 固定收益類基金業(yè)績(jī)

5月各類型固定收益類基金均取得正收益，其中，漲幅居前的是偏債基金，月均漲幅為2.69%;純債基金位居次席漲幅為1.21%;貨幣型基金表現(xiàn)與理財(cái)型債基相當(dāng)，兩者當(dāng)月漲幅分別為0.27%和0.28%。

資料來源：Wind，好買基金研究中心

5月份凈值增長(zhǎng)居首的貨幣型基金是東方金賬簿貨幣（點(diǎn)評(píng)），漲幅為0.34%;民生加銀現(xiàn)金增利A以0.32%的月收益位居次席。

資料來源：Wind，好買基金研究中心

5月短期理財(cái)型基金的平均回報(bào)為0.28%，年化收益率3.4%。凈值增長(zhǎng)居前的短期理財(cái)基金為招商理財(cái)7天A（點(diǎn)評(píng)）、鵬華理財(cái)21天A（點(diǎn)評(píng)）和交銀理財(cái)60天A（點(diǎn)評(píng)），漲幅均超過0.4%。

資料來源：Wind，好買基金研究中心

5月，權(quán)益類市場(chǎng)的回暖，帶動(dòng)了轉(zhuǎn)債的上升。此外，債市稽查風(fēng)暴給債券市場(chǎng)帶來的沖擊逐步趨緩，信用債的收益率基本回到前期低位。純債型基金中博時(shí)穩(wěn)定價(jià)值A(chǔ)、華富收益增強(qiáng)A單月排名靠前，漲幅分別為6.35%和4.94%。偏債型基金方面，排名靠前的多為可轉(zhuǎn)債基金，其中申萬菱信可轉(zhuǎn)債的漲幅較大，接近10%。其在可轉(zhuǎn)債標(biāo)的的選擇上主要以大盤轉(zhuǎn)債如石化轉(zhuǎn)債、國電轉(zhuǎn)債等為主。

資料來源：Wind，好買基金研究中心

資料來源：Wind，好買基金研究中心

五、 投資策略

從資金面看，相比前幾月，6月的資金利率或?qū)⒈３衷谝粋€(gè)偏高的水位線。6月正回購到期和央行票據(jù)到期量共計(jì)3,510億元，其中首周就有2,020億元，而隨后幾周基本保持在一個(gè)較低的規(guī)模。資金利率短暫下行之后重拾升勢(shì)的概率較大。從外部流動(dòng)性看，外管局對(duì)熱錢流入的新規(guī)將逐步顯效，外匯占款增長(zhǎng)或面臨趨緩。此外，從時(shí)間點(diǎn)看，清明小長(zhǎng)假，尤其是半年末的考核，均會(huì)先后給資金面帶來一定沖擊。雖然在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的大環(huán)境下，貨幣政策不具備顯著收緊的空間，但6月從市場(chǎng)流動(dòng)性角度較難給債市提供大的支撐。

5月，信用債基本收復(fù)了前期的失地，部分品種收益率甚至創(chuàng)下新低。雖然債市核查再起波瀾，但對(duì)債市的走向不會(huì)產(chǎn)生太大的影響。目前，AAA和AA級(jí)的收益率位于歷史均值以下;而從信用利差角度分析，高等級(jí)信用債1-5年期利差已明顯位于歷史1/2位以下;中低評(píng)級(jí)短端品種則在歷史1/4低位處窄幅震蕩。在債市基本面沒有大變化的情況下，利率續(xù)跌存在一定的阻力，短端品種短期易上難下。此外，目前銀行間債券市場(chǎng)依舊低迷，成交非常清淡，近期單周的交易量?jī)H為過去一年均值的一半，機(jī)構(gòu)的觀望情緒較濃。

宏觀基本面，雖然匯豐和中采PMI好壞不一，但無論是全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)、亦或是用電量等經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)均顯示經(jīng)濟(jì)整體依然前行在弱復(fù)蘇的趨勢(shì)上。從長(zhǎng)期看，這會(huì)逐步對(duì)債市形成壓力。另外，CPI很可能在3月已經(jīng)見到年內(nèi)低點(diǎn)，未來尤其是下半年可能會(huì)逐步回升。

我們認(rèn)為就目前的時(shí)間點(diǎn)而言，無論從收益率還是信用利差方面，吸引力并不是太大。宏觀經(jīng)濟(jì)依然在復(fù)蘇的趨勢(shì)上，短期超出預(yù)期的可能性較小，債市中期或?qū)⒕S持震蕩市的大格局，以票息收益為主。綜合分析，對(duì)于穩(wěn)健的投資者，可以選擇暫時(shí)觀望，對(duì)于激進(jìn)的投資者可適當(dāng)關(guān)注可轉(zhuǎn)債配置較高的債券型基金。